从全面“去杠杆”到精细“去杠杆”,切勿期待大水漫灌

来源:一丰看金融 作者: 日期:2018年07月25日 浏览量:30

  7月23日主持召开国务院常务会议,部署更好发挥财政金融政策作用,支持扩内需调结构促进实体经济发展;确定围绕补短板、增后劲、惠民生推动有效投资的措施。一是积极财政政策要更加积极。二是稳健的货币政策要松紧适度。保持适度的社会融资规模和流动性合理充裕,疏通货币信贷政策传导机制。引导金融机构按照市场化原则保障融资平台公司合理融资需求。

  “去杠杆”政策全面调整,期待稳中有为

  我们认为过去一年多以来激进的“去杠杆”政策出现全面调整,未来更多面向如何落实结构性“去杠杆”和精细化“去杠杆”。全面激进的“去杠杆”与结构性“去杠杆”最大的不同在于信用环境是全面紧缩还是适度温和,我们认为前期信用环境过于紧张,影子银行体系融资主体现金流断裂风险骤增,政策亟需调整。近一周,针对内外部复杂环境,当局出台了包括增加信贷供给、激励配置中低评级债券、《资管新规》细则过渡期放松、安排更加积极的财政政策等数个强力政策防止去杠杆“一刀切”,改善市场情绪。预计在政策作用下,基础设计建设领域将有所发力,地方政府平台融资恢复。但我们不认为会步入走老路的模式,本轮政策不应大水漫灌,而应该“救死不扶伤”,在相对稳定的环境中促进僵尸企业、过剩产能行业有序出清,做到稳中求进、稳中有为,而不是过于求稳、不敢作为。

  融资体系有所恢复,但并非大水漫灌

  未来,在各项政策的作用下,信用环境的宽松表现为银行体系表内信贷增加、影子银行融资收缩力度放缓,社融总增速有所恢复。宽货币、宽信用和去杠杆之间存在一定程度的矛盾,但这并不代表全面宽松。主要因为:第一,在货币政策偏宽松的情况下,监管政策仍可持续发力,进而调节或抑制水流方向。比如,我们认为对于房地产金融领域的调控仍将持续,尤其是对短期内住房供给不足、房价上涨压力偏大的城市,有必要从需求端进行控制,以更高的标准,抑制按揭贷款投放的增量和进度;对于房地产开发企业,可保持相对偏紧的融资政策,促进其加速开发周转,尽快形成有效供给,促进房地产行业整合。在此过程中,需关注房地产企业现金流断裂风险的外部性,适度调节调控力度。再如,在经济的重点领域和薄弱环节,通过安排激励性举措的补短板仍可继续。第二,应给予金融机构相对稳定预期,不宜大幅度改变金融机构的风险偏好。在过去两年中,经济环境稳定和金融机构自身努力,部分化解了银行体系资产质量的压力,但当前存量资产质量问题仍然突出,潜在不良压力仍然巨大。在政策不传递大幅宽松信号的情况下,金融机构风险偏好稳定,产能过剩行业、低等级平台公司、僵尸型国有企业、高杠杆民营企业将面临持续压力,这些领域将面对持续的“去产能”和“去杠杆”。

  结构性“去杠杆”重点在于国企和地方政府

  结构性“去杠杆”和精细化“去杠杆”是政策需要努力实现的目标,具有相当的难度。这个过程中需要各项政策相互配合,不能简单依赖货币政策单兵突进,有必要辅之以其他配套政策。这些配套政策包括但不限于财政政策、环保政策、监管控制。尤其是对于高杠杆庞氏运行的部分国有企业和地方政府融资平台,其运行效率难以有效提升,软预算约束没有发生根本改变,融资饥渴持续存在;金融机构对其融资存在所有制偏好和刚兑信仰,并没有形成有效的风险定价和风险分摊机制,市场化配置资源面临巨大挑战。在这些领域,甚至需要必要的行政指令性安排。